宏梦型公司的陷阱

在A股,有宏伟梦想的公司往往只有交易型的机会。

意思就是,你参与参与得了。如果还产生了同理心、同情心,投入了感情,那真是投资第一不快事。

一边喊话 一边跑路

一个自带光环的CEO,一年为公司节省10亿元宣传费。

这是有数字可证的,比如美国人较真地统计了,希拉里花了大概10亿美元在传播上,而川普花了不到一半。

A股公司里面,贾跃亭也为公司省了很多宣传费;比如最近的中国企业家年会,他“一口气回答了44个问题”。其中一个问题是有关A股上市公司乐视网第二大股东“发难”的内容。

乐视A股公司的第二大股东(真金白银花钱买进去的)鑫根投资先是主动接受了新京报采访,谈乐视的问题和他们认为的办法;在乐视的要求下,鑫根投资被迫说,你们媒体理解错了;接着鑫根投资又继续接受了不少采访。

但在贾跃亭的44个回答里面,他对这个“第二大股东”的回应堪称“王之蔑视”:

我没有太多看那个文章,鑫根投资只是我们二级市场的一个股东而已,因为乐视的持股非常分散,不存在二股东三股东

这段话很直白,实际情况可能也确实如此(如下图的最新股权关系)。

但鑫根投资可能还有一点惹乐视不快:你一边减持一边向我喊话,一边信誓旦旦的说为我好,一遍砸盘压股价。

2016年一季度末,鑫根投资还持有乐视网1亿股,到三季度末就只剩7000万股了,火速减持了30%,照这个速度,明年估计连前十大股东都不是。

真问题和假问题

朋友,好好看看我们“生态化反”的梦想,为什么要跑呢?

贾跃亭对待股东不诚恳?还是二级市场的投资者“家里没有草原”,装不下乐视这匹“野马”?

最大的问题,可能是梦想家们构筑的“体外循环”。

二级市场投资者并非单纯的短线利润追逐机器。比如谷歌要搞一堆黑科技(都是在上市公司的框架内),股价节节高;亚马逊从电商起步云计算的时候,也在上市公司体系内。花钱、不盈利、甚至是持续亏损,不少投资者都能理性看待,并非拔腿就跑。

贝佐斯也搞火箭和太空探索,你怎么不说?没错,但仔细看一下蓝色起源,跟上市公司几乎没有业务往来。贝佐斯“支持”在这里的意味十分单纯,就是套现给钱。

但贾跃亭的“生态化反”里面,乐视网是最重要的,不可或缺的一环——不管是从业务关系,还是股权质押来说都是。

这不是说贾跃亭就掏空了上市公司,相反他可能给了上市公司过度的支持(因为这是融资和增信的发动机);但乐视网一旦嵌入了这个“系统”,它的股价波动、估值逻辑,就不是盈利表现来决定的了。

很光鲜 很鸡肋

在A股这样的公司并非孤例。复星系就是一个极佳的样本。

复星的经验简单总结,是投资者“可以看,不能吃”。

研究复星的文章不止一篇,2009年时的一篇论文总结,复星对待旗下的上市公司有掏空、支持、平衡几种模式,手段包括现金分红、关联担保、优质股权腾挪、资产置入与置出等等。

比如早期复星医药曾持有兴业银行3400万股,但如果你觉得兴业银行身价大增可以去买复星医药就错了,几年后复星将这笔股权转让给母公司,按转让价格期间的年回报率只有6.18%,但两年之后复星集团卖出这笔股权时,年化回报是34.46%。

又比如复星系为了少给投资者股改对价,将一笔资产(友谊复星)从复星医药转手至另一上市公司豫园商城。

大股东对这些公司的控制欲太强,很多资产又在上市公司体系之外(或者很多家上市公司),投资者不用指望有超预期的业绩(超预期会拿走),也不用担心破产(低于预期会注入)。对于复星宏大的梦想而言,上市公司都是操之于手的工具,遇到环境变化时,他们的第一反应不是对上市公司有什么影响,而是对于整个复星而言,成本收益有什么变化。

你只是我宏梦当中的一个螺丝钉,这是公众投资者遇到他们时的最大问题。

噪声、概率、信号

你所读到的解释很可能是错的。

白血病与装修

还是从罗尔事件说起——但跟募捐没什么关系。罗尔事件中有一个细节,罗尔的女儿罹患白血病,有不少人在微博上点评,又是装修害人。

如果你去留意网上暴露的白血病案例,包括很多呈现在爱心捐助当中的白血病案例,十有八九的描述之一就是装修。

很多人形成了这样的概念:用料低劣的装修有很大的可能诱发白血病。有不少新婚夫妻因此恐惧装修或者拒绝搬入新房。

但实际情况并非如此,目前为止并没有确切的医学研究能表明甲醛超标(装修的主要污染)与白血病之间有确切的联系。但人们的感受,披露的案例,包括你去统计,都会发现白血病案例和装修之间的“关联”真实存在。

“装修”实际上是一种背景噪音。

在过去十余年的中国社会中,“结婚-买房-装修-产子”是绝大多数人的轨迹。即使顺序略有不同,但这四个步骤基本都1-3年内密集完成。因此可以这样说,大多数中国城镇儿童,出生前后的环境都是刚装修完的房子。

从这个角度看,如果婴幼儿成长的环境不在新装修的房子中,反倒是少数。

爆炸的手机

套用流行的词汇,2016年是消费电子的爆炸“大年”。年中三星note 7炸得七荤八素,年底苹果手机爆炸的消息也不少。

Note 7爆炸和过热的原因大致已经清楚了,是设计问题或者说“隐形缺陷”。如果按照设计原图,每一个零件都严丝合缝,估计手机问题不大;但由于手机内部设计过于激进,制造过程中的装配公差等问题就会让原本不是缺陷的东西变成缺陷。

对于iPhone的爆炸有人提出了另一种解释。比如三星早期的S5、S6也有爆炸案例,苹果也有,其实国内的小米、华为也有。这种解释是,在高密度电池运用越来越广的时候,没有爆炸案例的手机说明这只手机不受欢迎(销量不够大)。

这里的意思是,高密度电池的确有更高的概率会爆炸。但在设计都正常的情况下,爆炸与否的概率大家是一样的。既然是一样的,那肯定是销量越大的手机,越容易出现爆炸案例。

之前在媒体的时候,也了解到中移动、工行等有类似的尴尬。客户投诉的比例与服务质量有关,但客户投诉的数量,其实还与用户基数有关。

因此有一段时间在各自的领域中,中移动和工行往往是困扰最多的企业。无他,体量大。

但用户看到类似的报告时,很少会感知到“概率”这一点。这是做市场、营销、PR的人无法回避的一个现实状况。

失效的量化因子

量化投资在A股市场上出现时间也不短了,但在公募行业蔚然成风应该是08年之后。因为金融危机大量海外机构的华裔量化经理们要失业了,突然发现国内仍是乐土。

这出现了两个结果,第一是公募的量化似乎一下子就蓬勃起来了,因为有人了;第二是数学博士,海龟博士们再也无法一入门就要到高职位,也是因为有人了。

但量化投资最终决策的还是人,因子怎么使用,需要人来判断。

这时候就需要很多A股的本土验证,很多在海外市场有效的因子,在A股是无效的。

比如净资产收益率,比如在一个有2000多家上市公司的市场中,这一参数应该有一个合理的分布(比如接近正态分布),但在A股如果你调出这一个参数,会发现有大量的公司集中在零以上接近零,也有大量公司集中在较大的负值区间,但零以下接近零的地方是空白的。

为什么?A股老司机会告诉你,因为A股有ST制度,你连续亏两年就ST了,所以大家想方设法粉饰出一点点利润出来,保证自己不ST;但如果搞不定,那就第一年大幅亏损,留到第二年做点利润出来。

又比如现金分红水平,几年前把图一拉出来,大家发现分红率30%附近的点特别多,难道A股公司有神秘的数字“3”崇拜吗?

A股老司机会告诉你,因为非定向的再融资有一个前置门槛,近三年现金分红不低于30%。现在大家都搞定向增发(以及新上了一堆没什么利润的公司),因此这个30%已经不如过去密集了。

在这里,数字不能反映公司的真实情况,信号被扭曲了。

“摩擦力”逐渐消退的世界

世界在变化。

支付宝在新版本中做了一个“灰度测试”,推出了“圈子”功能,其中“校园日记”、“白领日记”引发了轩然大波。

不管是网红王思聪称之为“支付鸨”还是央视发文批评,整个事件从开始到结束时间不超过三天。

今天刷屏的是深圳的罗尔,一则不那么严密,有借助自己患病女儿营销嫌疑的做法,瞬间引爆了朋友圈,然后招来质疑和反转。

这次事件整个进程不超过三个小时。

过去是这样吗?不是。由于技术不发达,过去的世界中存在很多“摩擦力”,在摩擦力环境下很多事件的模型都是快速收敛的。

比如过去你在超市里的一件商品标错了价格,100元的商品标成了10元;从人们发现到过来抢购,可能需要一两天,中间的时间你都可以随时纠正这个错误。

但如今假如你在JD.COM将一件商品标错了价格,可能5分钟就需要面对数百万元损失。

支付宝的灰度测试也如此。“小步快跑,快速迭代”正是很多互联网企业所推崇的,不怕错,但怕不试错。产品经理和运营如果认为“即使有缺陷或风险,仍然值得测试一下”,比如利用信用分定义的“白领圈子”很容易推出来。

但今时不同往日,你认为可能只有2%的人使用的缺陷,一瞬间就导入了80%的流量。原因在于这种场合下信息传播的摩擦力几近于消失了,信息流会呈现几何级数的增长。

通读罗尔的文章,也能发现类似的在可与不可,准则和侥幸之间游走的心态。

但任何瑕疵都会被无限放大。

这是每一个人都需要无比审慎地审视自己的准则与细节的时代,也是每一个企业都需要数学家、精算师的时代。因为此前人们从未与数量如此之多的人同时在线,也从未如此方便的交流信息。

如果单从一件事能不能做成这个角度来说,整个世界的宽容度在急剧下降。但好处是,在与农耕时代、蒸汽时代、工业时代相比,同等的时间内你有了更多尝试的机会。第一毕竟失败起来很快,第二大家忘性也都大了。